レポート日付：2026-10-09 ｜ 研究タイプ：フル・データベース構築（initial）｜ 業界見解：慎重に強気 ｜ 時間軸：12 カ月 ｜ 確信度：中
本研究はスポーツシューズ・アパレル（athletic footwear & apparel）ブランド事業者とその上流・下流を対象とする：スポーツ機能を核とする靴と衣料で、カテゴリー別にランニング／パフォーマンススポーツ、アウトドア／山系、ヨガ／ウィメンズスポーツ、バスケットボール／チームスポーツ、大衆スポーツカジュアル（アスレジャー）、キッズの6セグメントに分類。バリューチェーンを一文で示すと：上流の機能素材（超臨界発泡ミッドソール、PEBAX エラストマー、GORE-TEX 系機能ファブリック）→ 専門受託生産（Yue Yuen／Pou Chen、Huali、Feng Tay など、生産はベトナム／インドネシアに集中）→ ブランド事業者（本業界の利益プールの絶対的中核）→ チャネル（DTC 直営／EC／卸売流通、Topsports・Pou Sheng などのサードパーティ小売）。境界の説明：純ファッションカジュアル衣料（ユニクロ、ZARA など）は含まず、テントやトレッキングポールなどのアウトドアハードギアは含まないが、アウトドア機能衣料・靴（アークテリクス、サロモンの衣料・靴類）は含む。スポーツシューズ・アパレルは世界の靴・衣料販売量の5分の1以上を占める（Euromonitor、2026-06）。
本業界はブランド消費型業界である：競争の本質はブランドマインドシェアと製品イテレーションであり、生産能力の希少性ではない；業界研究の重点はブランドポートフォリオ、プライシングパワー、チャネル在庫サイクルにあり、価格発見メカニズムは先物市場ではなく小売値引き率である。
Euromonitor（2026-06）ベース：世界のスポーツシューズ・アパレルの2025年小売額は約3,920億米ドル（同社の「2030年に5,000億米ドル超、現行価格CAGR約5%」からの逆算）、靴・衣料全体の4%以内より速い。Nike 経営陣が FY2027 に高1桁の売上減少ガイダンス（EPS 1.15〜1.35 米ドル、市場コンセンサスを大幅に下回る）を提示し、Puma の売上が連続で縮小していること（2026Q2 -9.4%）を考慮し、市場全体には3.5%〜5%の信頼帯を、ベースラインは4%〜4.5%と採用する——2大伝統的巨頭（合計で世界の2桁シェア）の縮小は、「シェア移行」の相当部分がゼロサムであることを意味し、新興勢の高成長をすべて業界の増分と外挿することはできない。
中国市場：中国体育用品業連合会『年度発展報告（2025）』ベースで2025年の業界成長率は+7.38%、スポーツ用品上場28社の売上は+6.62%。ただし決算上の成長率と小売実勢成長率のギャップを直視する必要がある：ボトムアップの小売サイド推計では約4%±1pct、一方2026年上半期の社会消費品小売総額はわずか+1.3%（国家統計局）——このギャップは主に連結効果とチャネルへの在庫押し付けによるもので、2026Q2以降の Li-Ning・Xtep の小売売上 流水 が低1桁のマイナス成長に転じたこと（21世紀経済報道／CBNData）と相互に裏付け合う、本業界の現時点で最も重要な警戒指標の一つである。
構造的好調（量価両増）：
循環的弱含み（量価乖離）：
注：集計基準は混在（会社セグメント／カテゴリー市場）、各ソース参照；データは2026H1決算開示時点。出典：各社発表、Circana、Amer Sports 2026Q2。
ブランド消費の「供給の緩急」はチャネル在庫で見る。現状スナップショット（2026H1決算ベース）：Nike 在庫78.5億米ドル、前年比-3%（約111日、健全）；Adidas 59.7億ユーロ、+13%（W杯への主動的な備蓄、売上と歩調一致）；lululemon 在庫+22%に対し売上-4%——二つの在庫階層中最も危険な項目；Anta の在庫回転130日（前年比-6日、Jack Wolfskin 連結を含む）；Li-Ning は回転65日、全チャネル在庫販売比率4カ月。チャネルレベル：業界主要ブランドの在庫販売比率は概ね4〜5カ月で、健全レンジ上限に張り付いた状態；Anta のオフライン値引き率は約72%、オンライン約50%で安定。
判断：世界的に2022年型の業界全体在庫危機はないが、中国の大衆ラインは「構造的弱い在庫積み上がり」の様相——決算上の在庫は健全、チャネル水位は上限張り付き、小売売上 流水 が決算を下回る。2026Q4〜2027Q1に 流水 がプラスに回復しなければ、2022年の値引きスパイラル再現リスクが存在する（これが核心論点 D2、詳細は I7）。
ボトムアップ・カテゴリー別ブリッジ（基準年2025年は約3,918億米ドル、Euromonitor のトップダウンとの検証誤差は約+3.8%、合格）：
構造的ドライバー（ランニングの専門化、アウトドア浸透、アジア太平洋新興市場、女性セグメント）は約3〜4pct貢献、循環項目（マクロ消費力、在庫と値引き、2026 W杯大会年の後の2027年の高ベース）は約1〜2pct貢献。2026E の世界市場全体は約4,114億米ドル。
スポーツシューズ製造は専門受託生産3社に高度に集中（年間出荷量いずれも1億足超、CR3推計で世界のスポーツシューズ受託の35%〜45%）：Yue Yuen／Pou Chen（2026H1出荷1.186億足：インドネシア52%／ベトナム33%／中国本土9%）、Huali 集団（2025年販売2.23億足、生産能力の97.2%が海外、インドネシア新工場は2026H1生産439万足で立上げ中）、Feng Tay（Nike が売収の約86%を占め、Nike のシューズ供給の約1/6）。Nike ブランド靴の FY25 生産能力分布：ベトナム51%+インドネシア28%+中国17%——ベトナム+インドネシア合計約79%、この地理的集中度こそ米国関税政策が業界全体のコストに直接作用する構造的理由である（詳細は I6）。衣料受託は Eclat Textile（縫製月産能力約1,000万枚、ベトナム中心）に代表される。
生産能力拡張は全体として抑制的：Yue Yuen は弾力的投入、Feng Tay は増線ではなく自動化による代替、Huali のみインドネシア／ベトナムでの秩序ある拡張を維持。業界の新規生産能力は意思決定から量産まで12〜18カ月、フル操業までさらに6〜12カ月必要——供給が1年で急増することはないが、ブランドの発注縮小が受託の稼働率と利益率低下へ速やかに伝達されうることも意味する。上流素材サイドでは、PEBAX（超臨界発泡の中核原料）が Arkema など少数メーカーに集中し、Arkema が世界生産能力+25%の拡張完了後はボトルネックが緩和傾向、カーボンプレートと高弾性糸にハードな供給不足の証拠は見られない。
値引き修復チェーンの成立性判断：専門／アウトドアラインの「供給精算→値引き縮小→粗利益率修復」はすでに成立（On 65.4%、Anta 63.9%、Adidas 52.5%、Nike は連続改善）；レトロカジュアル／大衆ファッションラインでは不成立（Adidas 自ら欧州小売の深い値引きを説明、Nike SW 再編、lululemon 在庫+22%の精算待ち）。
本業界の価格発見の実メカニズムは小売値引き率である（メーカー希望小売価格はブランドがアンカーし、実売価=定価×値引き率）。現在は典型的なK型：
大衆ラインの値引きは2021年以来で最も深いレンジ（2021年の Anta DTC 直営は約76〜77%に対し現在72%；オンライン50%は2022〜2023年の在庫危機期の水準に接近）；専門／アウトドアラインは最も浅い値引きレンジ。今回が2022年と本質的に異なる点：業界全体の在庫危機ではなく、同質化した大衆製品の構造的な値引き譲歩である。
大衆ランニングシューズ（定価500元帯）を例に：受託工場出荷価は約100元（Huali ASP 105元/足、Yue Yuen 20.95米ドル/足、受託粗利益率14%〜18%）→ ブランド卸売価は約250元（ブランド事業者粗利益率62%〜64%）→ 小売定価500元（大衆ラインの値付け倍率約5倍）→ 実売価：オフライン約360元（72%）／オンライン約250元（50%）。小売段階（Topsports）の粗利益率38.0%、純利益率はわずか4.9%——同じ一足の靴で、ブランド事業者がバリューチェーン粗利益の6割超を取り、受託と小売は通過するだけの存在。DTC再配分は進行中：Anta のEC比率は35.8%へ上昇、FILA／デサント／コロン／アークテリクスはほぼ全面直営；一方 Nike は逆方向へ回帰（FY26 直営-6%／卸売+6%）、チャネル構造には最適解が存在し、DTC化が進むほど良いわけではないことを検証。
| ブランド／チャネル | 単店年間収入 | 集計基準 |
|---|---|---|
| デサント | 約3,900万元 | 100億元流水／256店舗（2025） |
| FILA | 約2,239万元 | 285億元／1,273店舗（2025） |
| Topsports（サードパーティ小売） | 約590万元 | 257.4億元／4,360直営店（FY26） |
| Li-Ning | 年換算約341万元 | 月間店舗生産性28.4万元（2026H1、-5.3%） |
出店拡大はアウトドア高級に集中（デサント2025年+30店舗、コロン+18店舗）、大衆ラインは閉店による効率化（Topsports 店舗数-13.1%、Li-Ning は非効率店を純最適化）——単店経済の差異こそブランドプレミアムの物理的表れである。
プライシングフレームワーク：在庫水位（Anta 130日／lulu +22%が大衆ラインの下限を圧迫）× 新作サイクル（ランニング／アウトドアのイテレーションが専門ラインの定価を支援）× 競争激しさ（大衆ラインの多社乱戦 vs Nike の販促抑制自律）。
| 時点 | 大衆ライン | 専門／アウトドアライン |
|---|---|---|
| 2026Q4（ダブル11） | オフライン72%／オンライン50%で横ばい | ほぼ定価（値引きは85%未満にならない） |
| 2027Q1（春節+スキーシーズン） | 値引き横ばい | アウトドア ASP は+2%〜5%の緩やかな上昇 |
| 2027H2 | 条件付きで0.5〜1pct緩やかに縮小（前提：Nike グレーターチャイナ在庫が2桁減を維持、Li-Ning／Xtep 流水 がプラス回復） | 専門ライン ASP は上昇するが傾きは鈍化 |
3つの価格シナリオに対応：ベア相場（確率0.30）は値引き拡大しオフライン70%／オンライン45%、業界全体 ASP -3%〜-5%；ベース（0.50）は大衆値引き横ばい、ASP +1%〜2%；ブル相場（0.20）は値引き73〜75%に縮小、ASP +3%〜4%。（アウトドア ASP の想定は+5%〜8%から+2%〜5%に下方修正済み：On 米州減速、Xtep ソコニーセグメントの成長率が+11.4%へ急低下、Li-Ning／Xtep がカーボンプレートランニングシューズを300〜500元帯へ引き下げており、専門価格帯の防衛線は中国で低価格化により侵食されている。）
Nike は約12.7%の世界シェア（2025E、Euromonitor を億邦動力経由転載）で首位、FY26 収入464億米ドルで横ばい（固定レート-2%）、FY27 ガイダンスは高1桁減；Adidas は収入248億ユーロ（2025年、過去最高）で2位。上昇層：On 2025年+30%、Asics +19.5%、New Balance +19%、HOKA +15.9%。ただし2026年の新興勢の成長傾きは軒並み一段下げ：On 2026Q2 固定レート+21.6%（2025年の+30%から8.4pct減速）、米州成長率は17%から13%へ（決算当日株価-19%〜-22%）；Amer の2026年ガイダンスは約+24%（2025年の+27%から一段下げ）；国際百貨店協会（IADS、2026-07）はランニングシューズの「スーパーサイクル」が明確に減速したと観察。ランニング／アウトドアは依然成長エンジンだが、市場による「構造的」の外挿には一分の抑制が必要——lululemon は+5%から-4%までわずか1年だった。
注：数値はランナー着用率のサンプリング（マインドシェアの実証）であり、マーケットシェアではない。I5.1/5.2の業界集中度（CR）の計測とは異なる。出所：悦跑データ研究院（2025年上海マラソン・サブスリー走者サンプリング）。国産ブランドはエリートランナーのマインドにおいて既に海外大手を逆転——特歩＋サッカニーの合計着用率は2025年、中国国内主要マラソン6大会で全体1位（会社公表ベース）。
利益移転の方向（今後2〜3年）：①関税コストはブランド・OEM・消費者の間で分担され、OEMの粗利は圧迫。②大衆価格帯からプロ／アウトドア・ハイエンド価格帯への移行（増分利益はほぼすべてアークテリクス／サロモン／ディセント／On／HOKAの高粗利拡大が源泉）。③チャネル利益からブランドへの移転はほぼ完了。上流・下流への交渉力結論：ブランドは上流（複数仕入先による発注、年次価格交渉）とチャネル（掛け率＋返品不能在庫買い取り）の双方に強い。一方、消費者に対しては大きく二極分化——On／アークテリクスは値上げ権を持ち、大衆ラインは値引き合戦が激化。
| ブランド | ポジショニング | シェア（算出ベース） | 価格帯 | 景況感 |
|---|---|---|---|---|
| Nike | 世界第1、全カテゴリーの現状維持 | 世界約12.7%（2025E）；中国16.2%（2024） | 100〜240米ドル | 北米持ち直し、中国は失速 |
| Adidas | 世界第2、巻き返し進行中 | 世界第2 | 60〜180米ドル | 2025年+13%の当たり年以降も高成長維持 |
| 安踏メインブランド | 中国大衆向けプロフェッショナル | 中国10.5%（2024、単一ブランドで第2位） | 300〜800元 | 低一桁成長 |
| FILA | 中国ハイエンドスポーツファッション | グループ第2ブランド | 500〜1500元 | +6〜7%で安定 |
| アークテリクス（Amer／安踏系） | 中国ハイエンドアウトドア第一のマインドシェア | ハイエンドアウトドア第1位 | 1500〜8000元 | 最強（セグメント+32%） |
| ディセント／コロン | ハイエンドスキー／山岳系 | 安踏系の成長エンジン | 1000〜5000元 | +44.2%（グループベース） |
| lululemon | 女性向けヨガライフスタイル | 世界トップ5 | 80〜150米ドル | 減速（−4%） |
| On（オン） | ハイエンドランニングシューズのニュースター | 世界で最も急上昇 | 150〜180米ドル | +21.6%cc、減速中 |
| HOKA（Deckers） | プロ仕様の厚底ランニングシューズ | 米国ランニングシューズシェア上昇中 | 140〜180米ドル | +7.7%（+24%から減速） |
| 李寧 | 中国のプロランニング・マインドシェア第1位 | 中国9.4%（2024） | 300〜1000元 | 増収増益ならず |
| 特歩＋サッカニー | 大衆ラン＋ハイエンドランのデュアルブランド | マラソン全体着用率第1位（会社ベース） | 200〜600元／800〜1500元 | メインブランド失速、サッカニー減速 |
| 361度 | 下級市場向けコスパ | 四大ブランド中最小（111.5億元） | 200〜500元 | 5年連続二桁成長 |
| 企業 | ポジショニング | 直近売上 | 収益性 | 一言で言うと |
|---|---|---|---|---|
| ナイキ NKE | 世界第1のブランド | FY26 464億米ドル（横ばい／cc−2%） | 粗利率42.9%（+20bp） | 現状維持派の谷底での持ち直しは要確認、PER約16.5倍TTMで10年ぶり安水準 |
| アディダス ADS | 世界第2 | 2025年248億ユーロ（過去最高） | OPM 8.3%（+2.6pct） | 巻き返しに最も成功した伝統的巨人だが、2026年W杯の当たり年後に高ベースリスク |
| 安踏体育 02020 | 中国第1＋グローバル・マルチブランド・プラットフォーム | 2025年802.2億元（+13.3%） | 粗利率62.0%、純利益135.9億元 | 利益の刈り取りマシン；ただしPuma買収はキャプタル・アロケーション上のリスク（5.7参照） |
| アーマー AS | アークテリクス／サロモン／Wilson | 2024年51.8億米ドル（+18%）；2026年ガイダンス約+24% | 2024年営業利益+56% | ハイエンドアウトドアの好調の中心銘柄だが、評価は一部織り込み済み |
| lululemon LULU | 女性向けライフスタイル | FY25 111億米ドル（+5%） | 粗利率59.2% | 神話の変調：在庫+22%に対し売上−4%、PER約8.5倍で10年最低 |
| On（オン） ONON | ハイエンドランニングDTC | 2025年30.1億スイスフラン（+30%） | 粗利率62.8%（最高） | 最良の成長銘柄だが減速＋評価約22倍で全業界最高値 |
| Deckers DECK | HOKA＋UGG | FY26 54.7億米ドル（+10%） | HOKA +15.9% | 最も安定したシェア奪取者、PER約11.3倍で10年中央値を下回る |
| 李寧 02331 | 中国単一ブランドのリーダー | 2025年296.0億元（+3.2%） | 純利益29.4億元（−2.6%） | マインドシェア第1位、利益は第3位、PBR1.0で10年の0%分位 |
| 特歩 01368 | 大衆ランニング＋サッカニー | 2025年141.5億元（+4.2%） | 26年上期営業利益−11% | メインブランド失速、サッカニー+11.4%で減速、PBR0.8 |
| 361度 01361 | 下級市場向けコスパ | 2025年111.5億元（+10.6%） | 純利益13.1億元（+14.0%） | 唯一5年連続二桁成長、PER6.2倍で最安値 |
| 華利集団 300979 | OEM/ODM世界第2 | 2025年249.8億元；26年上期−13.7% | 26年上期純利益−43% | 関税がOEMの利益プールを圧迫する生きた実例 |
| 滔搏 06110 | 最大の第三者小売 | FY26 257.4億元（−4.7%） | 純利益率4.9% | チャネル利益をDTC化で吸い上げられる側 |
2026年10月7日、安踏はPuma SEの株式29.06%を15.06億ユーロ（1株35ユーロ、公告前終値に対し約62%のプレミアム）で取得し、単一筆頭株主となった——中国資本が初めてグローバル第2層ブランドのオーナーシップ層に参入し、安踏系のグローバル売上規模はAdidasに迫る。しかしこの取引は「低バリュエーション」論と矛盾を孕む：取引成立翌日のPumaの時価は約22.4ユーロで、時価ベースでは即時の含み損約36%（約44億元、安踏2025年純利益の約3分の1に相当）。Pumaは2025年に売上減少・EBIT赤字転落、2026Q2は売上−9.4%、EBITはなお5310万ユーロの赤字で黒字化の目処は示されていない。29.06%では支配権がなく（安踏は全面TOBを行わないと明言）、FILA型の深い統合の経験は再現困難。持分法損失と潜在的減価償却が「利益の刈り取りマシン」の本物の度合いを試すことになる（核心的論争D3）。
香港株スポーツセクター（2026年10月9日時点）：安踏PER TTM 11.0倍（10年の1%分位）、PBR2.46；李寧PER 9.5倍／PBR1.00（10年の0%分位）；特歩PER 6.8倍／PBR0.80；361度PER 6.2倍／PBR0.76。米国株：Nike約16.5倍（直近10年の低位）、lululemon約8.5倍（10年最低圏）、Deckers約11.3倍（10年中央値22.8倍）、On約22倍（最も高い）。A株・申万アパレル・家紡セクターのPER 27.15倍（2014年以来49%分位）、PBR1.81倍（33%分位）——スポーツの主戦場は香港株にあり、バリュエーションは歴史的絶対低位にある。
2つの読み方を並置すべき：一つには、市場はすでに「価格戦＋関税」を織り込み済みであり、「シェア移転＋利益プールのハイエンド集中」は織り込まれていない——期待乖離の修復余地が存在する。もう一つには、低位分位の分母は景気循環中の利益である——李寧は2021年の利益ピーク時にPER30倍以上であり、その後「下落すればするほど割安に見える」中で売上高は高二桁からマイナス圏へ落ちた；安踏の135.9億元の純利益には連結・一回性要因が含まれ（分母が15%水増しなら実質PERは約12.9倍）、Pumaの持分法損失のパスはまだ反映されていない。低位分位は必要条件にすぎず、利益の下げ止まりこそが十分条件である。
これはブランド側全体が儲かるが、「構造的な儲け」を稼ぐビジネスである：高くかつ持続可能なリターンは、マルチブランド・プラットフォーム（安踏ROE 21.3%）とプライシングパワーを持つハイエンド・プロフェッショナルブランド（On粗利率65.4%で現金10億スイスフラン超、FILA／ディセントの店舗生産性の天井が引き続き押し上げ）に集中；増収増益ならない好調の幻影は、中国大衆価格帯（李寧は3年連続で増収増益ならず、特歩26年上期営業利益−11%）とOEM／第三者小売工程（華利、滔搏）に存在——本業界の研究では「カテゴリー人気」と「工程の収益性」を区別しなければならない。
タイムライン：2025年4月対等関税の脅し（ベトナム46%／インドネシア32%）→2025年7〜8月に合意成立（ベトナム20%＋第三国経由転載40%、インドネシア19%、中国約30%）→2026年2月20日、米国最高裁判所が6対3でIEEPA関税を違法と裁定し撤回（既徴収分約1660億米ドルが還付手続きへ）→政府はSection 122の世界一律10%追加関税に切り替え（2026年7月24日期限、期間中に貿易裁判所が違法と裁定、控訴中）→現行：Section 301の名目追加関税10%／12.5%（ベトナム向け12.5%は2026年9月25日から実納）に靴類のMFN基準税率（消費財カテゴリー中最高、平均12%超）を上乗せ。米国靴類卸売・小売協会（FDRA）は多くの生産地の実効税率が最終的に約20%に戻ると予想；USTRは別に「生産過剰」を理由に中国、ベトナム、インドネシア、カンボジア、インドに対し301調査を開始しており、これが増分リスク。
ブランドへの定量的影響：NikeはFY26の関税コストが年率換算約15億米ドル（粗利率への逆風を75bpから120bpに上方修正）；Adidasは2025年の直接的打撃が営業利益1.2億ユーロ（年間総影響は約4億ユーロ）；DeckersはFY26約1.5億米ドル。一回性項目の判別に注意：NikeのFY26Q4粗利率+890bpの大部分は9.86億米ドルのIEEPA関税還付の戻し入れによるもので、経営改善を意味しない。総合判断：税負担は2025年のピーク（19%〜30%）から大幅に低下したものの、「最悪は過ぎた」との証拠は不十分——301の生産過剰調査が現実化して上乗せされれば、FY27のブランド粗利率にはなお50〜100bpの下方修正リスクがある。
国務院弁公庁「スポーツ消費潜在力の釈放によるスポーツ産業の高品質発展推進に関する意見」（2025年9月、「スポーツ消費20カ条」）は、2030年のスポーツ産業総規模7兆元超を明記；「スポーツ強国建設「十五・五」計画」（2026年）は、2030年の定期的スポーツ習慣者の割合約40%、一人当たりスポーツ施設面積約4平方メートルを設定；国弁発〔2026〕28号（2026年9月25日）は大会経済の17項目のタスクを配置。買い替え補助の国補はスポーツウェア・シューズを直接カバーしていない（間接受益）。政策は内需に対し方向性が明確な中期的追い風を構成し、欧米の discretionary 消費への慎重姿勢と対照的。
EUのCSDDDはOmnibus I改正により2029年まで適用延期、対象も超大手企業に縮小（コンプライアンスコストは後ろ倒し・軽減）；ESPRは2026年7月19日以降、大企業による未販売衣料・靴の廃棄を禁止（在庫処分戦略に影響）、繊維のエコデザイン委託法案は2027年に発表予定。為替：人民元は12カ月で約6%上昇（7.14→6.73）し、中国生産能力の米ドルコストを押し上げる。輸出型OEMには逆風、中国内需型ブランドはほぼ絶縁；ベトナムドンの安定によりベトナム調達のレート優位は縮小。
純方向：中立～安定、構造的分化。受益順位：中国内需型ブランド ＞ プライシングパワーでコスト転嫁可能なハイエンドブランド ＞ OEM（直接値下げ要請＋301調査拡大リスク） ＞ 米国市場エクスポージャーが大きく値上げ力の弱いブランド／小売。
| シナリオ | 確率 | ナラティブ | 業界への含意 |
|---|---|---|---|
| ベア | 0.30 | 中国売上高の落ち込み拡大＋値引き率が70/45掛けへ拡大、ランニング／アウトドアの減速が予想超（On米州<10%）、関税終局は約20%に戻り301上乗せが現実化、Puma計上による安踏の足を引っ張る | ASP−3〜−5%、OEM二番底、香港株スポーツのバリュエーション一段下落 |
| ベース | 0.50 | K字型分化の継続：ランニング／アウトドアは二桁の減速成長、大衆は低一桁、値引き水準は横ばいで2027年後半に条件付きで縮小、安踏系／Amer／Onはシェアを刈り取り継続、Nike大中華はFY27期末に持ち直し | 業界ASP+1〜2%、利益プールはハイエンドブランドへ集中継続、バリュエーションはボトム圏でのもみ合い回復 |
| ブル | 0.20 | 中国の消費刺激が効き売上高がプラス転換、Nikeの在庫再構築が前倒し・規律化、W杯当たり年の在庫規律が実現、ブランド各社が値引き縮小 | 値引きは73〜75掛けへ縮小、ASP+3〜4%、小売と高弾力ブランドの利益ダブルアップ |
| 時期 | イベント | 方向性インパクト | 対応論争 |
|---|---|---|---|
| 2026年10月中下旬 | 安踏／李寧／特歩 2026Q3小売売上高開示 | 売上高の落ち込みが縮小か拡大か | D2 |
| 2026年11月 | ダブルイレブンの値引き深度と国産ブランド売上高 | 値引き水準のリアルタイム温度計 | D2 |
| 2026年11月上旬 | Amer Sports Q3決算 | アウトドア好況の傾き | D1 |
| 2026年12月中旬 | Nike FY27Q2（大中華、卸売受注） | Nikeの回復と在庫再構築のタイミング | D1/D2 |
| 2027年1月 | 香港株スポーツセクター 2026Q4売上高／運営データ | 通年小売実質伸び率のアンカー | D2 |
| 2027年2月末 | lululemon FY26Q4 | ライフスタイルラインの在庫一掃進捗 | D1 |
| 2027年3月 | 安踏／李寧／特歩／361度 2026年年報；Adidas 2026年年報 | Puma持分法損益と減損の初検証；W杯当たり年後のガイダンス | D3 |
| 2027年3月 | USTR 301「生産過剰」調査の進展 | 関税終局のパス | D3 |
| 2027年4月 | 中国陸上連盟 2026年マラソンブルーブック | 参加率と装備需要 | D1 |
| 2027年5月末 | Nike FY27年年報＋FY28ガイダンス | グローバルシェア移転の限界的方向 | D1 |
バリュートラップの看破：景気上向き ≠ 買うべき。華利集団（Huali Group）とトポ・スポーツは右下の象限に位置する——スポーツ靴・アパレル需要は依然として緩やかに成長しているが、OEM工程の利益は関税負担とブランド側の値引き圧力に食われ（華利 26H1 純利益 -43%）、サードパーティ小売の利益は DTC 化によって体系的に奪われている（トポの純利益率 7.6%→4.9%、売上三季連続減少）：両者は「業界景気の幻覚」の典型的な担い手であり、回避すべきは企業そのものではなく工程（バリューチェーン上の位置）である。左上の Nike/李寧/lululemon はターンアラウンド候補——ブランド資産とリターンクオリティはまだ残っており、景気の転換点確認を待つ。特歩（Xtep、図には未記載）は左下と左上の中間：メインブランドの失速＋ソニコニー（Saucony）の減速＋営業利益の減少により、利益が下げ止まるまでは低バリュエーションだけでは買い根拠にならない。
第一選択（ベースシナリオ）：
回避：
| シナリオ | 最も恩恵 | 最も打撃 |
|---|---|---|
| ベア（0.30） | 361度（低バリュエーション＋利益の粘り強さによる防御） | 華利／トポ（量・価格の二重打撃が継続）；On（22倍のバリュエーションは減速に最も敏感） |
| ベース（0.50） | アンタ、アーマー、361度 | 特歩／李寧の大衆向けライン（増収増益なれど利益減が継続）；トポ |
| ブル（0.20） | トポ（値引き幅の縮小が小売粗利益を直接押し上げ、弾力性最大）、李寧（既存店売上の黒字転換＋ターンアラウンド弾力性） | 361度は相対的に出遅れ（資金が高弾力性のブランド株へシフト） |
① 中国の大衆向け価格戦争が専門価格帯へ波及、2027年に値引きスパイラルが再燃（D2 のレッドライン：在庫回転率が5ヶ月を突破）；② ランニング／アウトドア人気サイクルのピークアウト（D1 の反証シグナル：On の米洲向け固定レート成長率が10%を下回る）；③ 米国関税の最終帰結が約20%に戻り、301条の過剰生産関税が上乗せされ、ブランド粗利益率がさらに 50-100bp 下方修正；④ アンタの Puma 持分法損失と減損（約44億元の含み損エクスポージャー）；⑤ アークテリクスなどハイエンドアウトドアブランドの評判リスクと人気サイクルの反転；⑥ 2026年ワールドカップの当たり年の後、2027年にグローバルのチームスポーツカテゴリーが高基数から反落。
本レポートは業界レベルの研究です。上記銘柄の個別企業分析（目標株価、ポジション推奨）は、対応する企業ファイルで別途展開可能です。主要データの出典は industry_view の key_sources 一覧を参照してください。